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点了份外卖，打开吃了几口发现少送了两样东西。原来碰到这种情况，商家都会说下次补上或者申请部分退款，也不用拍照啥的。于是私信商家反映问题，但该商家一直未读。索性走美团售后了。
申请售后要求我拍餐品照片，但我在想我要如何拍照证明一个我没有的东西。换句话说我就算真的收到了这东西，故意拍照的时候不拍它，也能证明我没收到吗？
不禁想到很多时候人会陷入自证陷阱，被要求证明那些其实你根本无法证明的东西。

我开玩笑的说，新建的图书馆为什么可以越过基图叫主要图书馆呢？但是我问出后就后悔了。我反问自己，为什么后来出现的人就可以越过曾经的人而陪在身边呢？这道理不是一样的吗？就是没有为什么。

来姨妈前一周，我知道体重会上升，每月都是这样，但是我还是接受不了连续两天高强度有氧➕控制少吃但是体重还是上升
其实也没有多少，不到一公斤，但是看着自己的肚子赘肉鼓出来，被裤子勒出印子，还是很崩溃
不出意外地今天又开始控制不了自己进食了
老实说，我没到暴食的地步，但我确确实实有了进食心理问题，我不饿，但是我享受咀嚼的快乐，我买了很多很贵的面包，咀嚼，再吐掉，好难受，又浪费钱又恶心。
我也不知道控制体重到底是为了什么。我的母亲每次在视频聊天的时候都会问这几天体重如何，瘦了多少，今天我跟她说重了0.5kg，她就以一种“怎么又回去了”的惊讶和无奈的语气跟我说话。我知道她爱我。我也跟她说过很多次不要这样太注重我的身材、我的体重、我的容貌，但是好像没用。
我也不知道控制体重到底是为了什么。大家都说我长得很好看，我的五官确实非常标准的美女模样，但是我不高，也不是很瘦，是属于从小到大被说比较结实的那种。不是没有人追求我，但是他们被我拒绝之后，转头就爱上了新的人，我想这不是爱，不是因为“我”而产生的爱，他们只是饿了，又正好看见我，于是来吃了。我渴望有人真的来爱我，我也会有心动的人，但是我总是想着，我再好看一点，再瘦一点，我就主动出击吧！我才发现我一直都比较自卑，从来没有踏出那一步，我只是盯着大家看，然后再慢慢缩起来，渴望有人敲敲我的壳。
好了说到底，我就是希望有人来爱我，我特别特别喜欢和大家一起玩，特别喜欢浓烈的爱意，但是我占有欲又特别强，所以每次我都装作毫不在意的样子，没有爱欲的样子，只是因为我装作这样不在乎我就不会伤心了呀。你们知道了吗，其实我特别在乎身边的人呀，但是我会有边界的，嗯。
我也不知道控制体重到底是为了什么。是我焦虑吗，我觉得是。我是一个从小爱运动的人，但是自从陷入身材焦虑之后，我的运动逐渐变成了数字，它们代表着燃烧多少卡路里，我痴痴地完成每日热量缺口计划，再突然彻底崩溃反弹，我想我一定是出问题了。除此之外，学习工作人生的压力，我的抑郁情绪，也让吃成为排解压力的方式，但是适得其反，生活压力排解了，体重焦虑上升了，我又开始吐了，吐完我又担心，脸会肿吗，会长催吐包吗，我的牙齿会腐烂吗，我真讨厌我自己。
也许这些情绪都是来姨妈时激素带给我的吧，我不知道，我希望不会再这样了。所以还是因为，我不够爱自己，才会让我自己变成这样的吗。但是好累呀，大家都好厉害，能获得很好的成绩，也能找到很高的工作赚到很多的钱，我只是一个小小的人，缩在角落很羡慕大家，又不想太累，又贪图享乐得过且过，所以只想着开心就好，可是现在我情绪好像又出问题了，我找不到出口。
写出来舒服多了，谢谢郁闷小屋。虽然好像写得支离破碎。

lz大一小登，分流进了一个很卷的专业，大一下强度很高，而lz觉得自己平时也有在认真学，但不知道是不是本就没有学习的天赋，永远无法得到一个好的结果，感觉很难受，遂写下这段文字。
lz在高中的时候常常幻想大学生活，支撑过我走过高中的很大一部分理由是觉得，到了大学，终于不用再为每次考试的成绩小分条而提心吊胆，终于不用为排名的起起伏伏而焦虑，终于不用因为做错一道题而悔恨自责，终于不用害怕比较。但后来lz发现，不是这样的。我依旧苦于各种各样的ddl，依旧会为小测手忙脚乱然后获得一个一点也不好的结果，依旧会因为大考做错一道题影响很久的心情，依旧会焦虑GPA，焦虑保研，焦虑自己永远无法做的和别人一样好。lz也不知道自己为什么要焦虑，就算没法获得一个好的GPA又会怎么样呢，但好像就是控制不住的想很多。
于是lz开始思考：是不是我真的不属于这里？是不是高考的超常发挥其实是一种错误？是不是我真的不适合学习？
这给了lz一个很熟悉的感觉，在中考的时候，lz发挥的很好，进了家乡最好的高中。但高中三年lz一直过的很痛苦，为自己学不会而焦虑，也因此流过很多眼泪。我知道自己从来不是一个聪明的小孩，只是在很多人生的转折点上恰好有了一定的运气，才走到今天。
这算一件值得幸运的事吗？我不知道。lz只是想不辜负父母师长朋友的期待，原来这样难吗？是不是我的能力真的配不上因为运气而得到的高度，所以才这样力不从心？
我始终迷茫。
如果你看到这里，谢谢你。谢谢你愿意读完这些零碎的文字，谢谢你愿意听完我不知道该给谁讲的心事，祝你一切皆好。

      看过了大大小小那么多论坛的情感纠葛与幸福往事，我终于在与朋友的聊天中聊到了自己的恋爱观与心理状态。
      这个话题我知道有两点很重要的是建模和性格。我会分三个阶段讲：小学，初中，高中大学。我的小学阶段建模不错，有两个女生曾经表白过（女生好像确实懂得早一些），然后班花跟我同一个小学和初中，她在和初中我班上的班长聊天时曾经提过喜欢我。但是当时我根本不懂这些东西，觉得这是大人的事，并且小学的时候还特别没情商特别直男，不会讲话，曾经给班花（当时是我同桌）惹哭过。被我妈叫做钢铁理工男。但小学的时候我就流露出一种本能的情感懦弱，我害怕别的被我喜欢的女生知道我对她们有好感（虽然我父母一直提倡开明的性与情感教育），就是怕她们误以为我这人很“食色”，很普信，甚至是那个已经表白过我的女孩子（她现在也在本校，如果看到了先说声对不起把这么久远的事搬出来）我也不敢在我对着她背课文时看她的眼睛。
      初中时我由于“长矬了”，一直不觉得自己是在自己喜欢的人面前有优势的人。当时班上有个全年级都有一定知名度的女孩子，成绩也还不错，是个小主持人。她曾经做过我的斜后座，但是我还是不敢对她讲太多话，怕别人看出来我喜欢她而来捉弄我，但也就导致了我和她几乎没什么交集。这个时候我讲话比较“污”，经常喜欢开一些黄色玩笑，并且一如既往情商低，不懂考虑别人听你的话感受如何。导致我在心里也认定我这种人只有可能在男生之间受欢迎。
      （我的小学初中是在一起的）高中之后改变了环境，我突然变得成熟与敏感，总是想东想西，考虑自己讲话做事的方式是否妥当。我痛恨自己小学与初中的低情商，对班上的女孩子们又客气又礼貌，结果当然只换得“球球（我外号）人挺好的”的评价。曾经高一我也曾主动一回，觉得班上有个好看的女生喜欢我，上课时好像老是在看我，体育课放衣服竟然也放在我坐着的地方。使得小处男春心大发，写情诗一首委婉赠她让她点评，结果却收到纸条“写的非常出色，还有不小心把你铅笔弄断了”的字条。从此我不论看到任何类似的情况都对自己说：“你又在yy了”。（还有就是高中以及现在我的长相不敢说帅，但也绝对不丑，有旁边人说我五官长的很正）
      今天聊起《你的名字》，我说我好羡慕泷，他能够以女孩子的身份去了解甚至亲身体会异性的生活，但我却只能活在男生的世界里。我跟我朋友他们讲我很容易对身边（尤其尤其是同桌）的女孩子日久生情，这是我唯一能了解女孩子生活性格和想法的人。我由此觉得自己很花痴。特别特别受不了那种雅撒西的女生（性格温柔，长相恬静的那种）。我朋友问那你兄弟谈女朋友你总不可能一直不接触吧？你和你嫂子总应该是正常的朋友关系吧。我说我很怪异，如果我真的明白嫂子很好看，我心理就会不由自主有一些想法，但我知道这是绝对对不起兄弟的，所以我会通过刻意保持距离来阻断我和她的来往。我朋友说，你可能确实是没谈过恋爱，就是感觉你很缺这方面的感受，很好奇是什么感受又很羞臊表现出来。就一直会有这种死结。“那我也没处去体验啊”，我喊道。
      写到这里，我至今还是对恋爱和情感方面有很多困扰，也希望大家能评价一下问题，给我一点建议（不要直接喊我是龟男就行了。我真的是有这方面困扰的）

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**管理人致合伙人的信**
亲爱的合伙人们：
我希望大家一切都好，并且在 2026 年有一个良好的开端。
**2025 年业绩表现**
2025 年，Aquamarine 基金的回报率为 11.3%，相比之下，标普 500 指数为 17.9%。自 1997 年 9 月基金成立以来，我们的资本年化复合增长率为 9.4%，而标普 500 指数为 9.2%，道琼斯工业平均指数为 9.0%，MSCI 世界指数为 8.0%，富时 100 指数为 4.8%。
自成立以来，Aquamarine 基金的总回报率为 1185.6%，相比之下，标普 500 指数为 1103.4%，MSCI 世界指数为 779.8%，富时 100 指数为 280.6%。
对于投资于我们零管理费份额类别的投资者，自成立以来的业绩明显高于原始份额类别，这反映了没有持续管理费的影响。自 2009 年 11 月 1 日推出以来，1 年期零管理费份额类别的累计回报率为 434.4%，而同期原始份额类别为 402.0%。2 年期零管理费份额自 2017 年 12 月 1 日成立以来的回报率为 104.4%，而原始份额在相应时期的回报率为 85.8%。同样，5 年期零管理费份额自 2017 年 11 月 1 日成立以来的复合回报率为 113.1%，而原始份额为 86.1%。这些差异主要由费率结构驱动，而非投资组合的构建，因为所有份额类别都参与相同的底层组合。
2025 年回报的贡献者来自比亚迪（BYD Co Ltd）、美国运通（American Express Co）和美国银行（Bank of America Corp）。主要的拖累者是法拉利（Ferrari NV）、印度能源交易所（Indian Energy Exchange Ltd）和 Exor NV。
自从我决定关闭基金并退还外部资本以来，我们的现金已增加到约 4.7 亿美元管理资产（AUM）的 50% 左右。
**资本退还**
这不是我想写的信，但这是我必须写的信。
如你所知，我们正在向外部投资者退还外部资本并清算 Aquamarine 基金。这一决定与业绩无关，与市场或时机也无关。这是关于我的健康——以及我以应有的严肃态度对待你们资本的义务。
在我成年后的大部分时间里，我曾想象过一条非常长的跑道。凭借管理 Aquamarine 28 年的经验，我曾期望追随我的英雄沃伦·巴菲特，再坚持三十年——足以建立一个 60 年的记录，并充分利用复利的力量。
我曾相信，在你们的帮助下，我可以建立一些具有持久价值、让我引以为豪的东西。也许不完全是伯克希尔·哈撒韦，但可以是一个苏黎世的“孪生版”。“Klein aber fein”，正如德语所说，小而美。而且我们已经在路上了。我有合适的团队，管理着 4.7 亿美元的资产，我们正在形成我一直追求的势头。但正如意第绪语谚语所说：“Der mentsh trakht und gott lakht”（人类谋划，上帝发笑）。或者用迈克·泰森（Mike Tyson）的话说：“在被一拳打在嘴上之前，每个人都有计划。”
我挨的那一拳发生在 2024 年 11 月底。克洛斯特斯（Klosters）的雪下得早，我陪孩子们滑了一整天雪。但在开车回苏黎世的路上，我遭遇了大发作癫痫（grand mal seizure），也就是癫痫大抽搐。
它毫无征兆地降临。没有任何先兆或迹象——什么都没有。我们非常幸运，当时是我的妻子 Lory 在开车。如果是我开车，那可能意味着我、Lory 和女儿 Sarah 的死亡——更不用说可能引发交通连环撞，伤害或杀死更多人。
在希尔斯兰登医院（Hirslanden Hospital）进行的 MRI 检查显示，我的头部有一个小肿瘤，位置被认为可以安全切除。四天后，我接受了开颅手术，肿瘤被完全切除。尽管体积小且外观呈良性，但组织学证实为 4 级胶质母细胞瘤（GBM）。
因为是在瑞士，我很快被转入 GBM 的标准治疗方案——即所谓的 Stupp 方案：从 2024 年 12 月 23 日开始，到 2025 年 2 月 4 日（我的生日）结束的一疗程放射治疗和化学治疗。你们中有些人也看到我佩戴着 Optune 设备，希望能防止复发。
肿瘤很小，医生发现得早，我立即接受了适当的治疗，因此我战胜最坏结果的机会很好，我继续正常生活。然而，这种情况在 2025 年 9 月随着一次不清晰的 MRI 和轻微（局灶性）癫痫发作而改变。这导致了第二次开颅手术，并得出结论：癌症已经复发。
这次复发改变了 Aquamarine 基金的考量。此前，我有充分的希望和预期认为癌症处于缓解期，我继续复利我们资本的首要任务可以保持不变。复发意味着我不能再这么说了。
虽然我的头脑和投资能力今天依然完好，但我们无法知道什么时候会发生变化。我的病情可能会长期稳定，也可能不会。虽然我继续拥有长寿和多产生活的每一分希望，但这种可能性比以前小了。结果的范围已经大大拓宽。面对这种不确定性，我知道我必须重新安排生活的优先次序。
在此之前，尽管我有许多外部兴趣，但我的首要任务一直是继续复利你们在 Aquamarine 基金的资本。现在不再是这样了。我的首要任务变成了我的健康以及与家人共度宝贵时光。
我最初的想法是给外部投资者一个选择：想退出的退还资本，其他人保留投资。然而，在寻求了家人、团队、我们的董事、法律顾问和亲密朋友的建议后，我得到了明确的信息：最好现在就退还资金，并在良好的状态下结束我的投资生涯。
所以我们决定最好的做法是现在就退还外部资本，趁基金还在上涨且我们领先的时候。结束职业生涯时保持在高点，远好于冒险经历一段可能导致指责或失去我们花费几十年建立的信任的衰退期——无论是精神上的还是财务上的。董事会也认为退出可能会给我带来更少的压力和更多的平静。我不确定他们是否正确——我喜欢我原来的生活。
这不是我的第一选择，我是在医学环境的逼迫下采取这一步的。这并非出于对市场或战略缺乏信心。虽然我无法改变我的诊断，但我可以控制如何应对它。唯一光荣的道路是保持透明，并在任何可能的衰退发生之前保护你们的利益。
正如沃伦·巴菲特在他最近的信中指出的，人生中——以及投资中——很多东西取决于运气。我在很多方面都很幸运：在克洛斯特斯回来的车程中幸存下来；有 28 年精彩的基金管理经历；最重要的是，拥有你们的信任。
清算基金让我并不轻松，但我这样做时，心中充满的是感激而非遗憾。我重视你们每一个人——感谢你们的信任、耐心以及对我和我的团队的信念。这份信任让一切成为可能。它曾经是，现在也是基石。
**清算投资组合**
一旦做出决定，我们知道需要筹集 2.35 亿美元，以便在年底满足所有投资者的现金退还。因此，我和 David 坐下来，规划了我希望年底投资组合的样子。我们一直将组合保持在易于定价和变现的流动证券中。出于风险管理的目的，我们还一直保留着最新的“清算天数”分析。我一直希望我们在必要时能轻松清算组合。换句话说，我始终关注着意外阴天可能就在拐角处的可能性。
这意味着 David 可以有序地清算大约一半的组合，以便向你们交付现金。我们已经卖掉了需要卖出的部分。David 通过 Sanford Bernstein 和 IIFL Capital 执行了交易。
这不是一个困难的过程。除了一个证券——Seritage Growth Properties，它在不影响价格的情况下卖出的时间稍长一些——我们没有遇到流动性问题。我们能够卖出需要的股份，而没有让这些销售占据日成交量的显著比例。
David 还密切审查了执行情况。绝大多数交易都是以成交量加权平均价（VWAP）或在 VWAP 的极窄容差内完成的。目标是确保我们不会在清算过程中被经纪商占便宜。
这可能是我职业生涯中最大的一次清算。我们支付了 Aquamarine 历史上最高总额的经纪费——但它们仍处于不到 10 个基点的水平，这是合理的。
年底时，我们将像往常一样通过 SS&C 计算资产净值（NAV）。你们的持仓将转换为合同单据，一旦获得批准，我们将开始汇款。按照要求，在德勤（Deloitte）完成审计以解决可能出现的任何问题之前，会有一部分预留款。我不预计会有任何问题。
这可能是我们做过的最重大的事情，Aquamarine 团队的声誉将取决于能否把它做好。我知道 Chantal 和 David 已经跟进了每一位投资者。我们希望确保资金发送到正确的目的地，并且所有反洗钱（AML）程序都已到位。我相信这将像瑞士钟表一样精确运行。
**投资组合回顾**
回顾过去，这对我来说是一个重要的里程碑——一个转折点。这不是我会选择的转折点，但我决心充分利用它。以下是对组合中曾出现过的公司的回顾。它并不完整；也许以后我会做一个更全面的分析。
你不能仅仅合计亏损或盈利的美元。为了获得全貌，你需要考虑当时每个头寸对组合的影响，所以这只是回报来源的一个粗略描述。
总的来说，我的组合中出现过的公司不到 200 家。其中大多数是非常小的头寸，为了真正了解一家公司及周边行业，我必须持有它。
无论好坏，我开始管理 Aquamarine 基金时并没有直接的投资经验。我确实拥有经济学背景、管理咨询经验、MBA 学位和投资银行背景——但我需要在工作中学习。
值得庆幸的是，我有最好的老师。首选是沃伦·巴菲特和查理·芒格，但还有许多其他人，包括 Ruane Cunniff、Lou Simpson、Tom Russo、Tweedy Browne 合伙人、Peter Cundill、Tom Gayner、Nick Sleep、Mohnish Pabrai、李录，以及最近 VALUEx 会议的杰出参与者们。我读他们的信，参加他们的会议，并观察他们如何使用资本。
我试图逆向工程他们的思维，当我自认为理解了他们的理由时，我就会投资。我也在寻求在特征上相似、位于新兴市场或其他地方的公司，它们具有相同的特征。我的大多数投资都源自这种思维方式。
这引导我找到了产生 12 倍结果的大多数企业。例如，从 Tom Russo 那里我学到了品牌的力量，这促成了对雀巢（Nestlé）、Weetabix、Alaska Milk、喜力（Heineken）和麦当劳（McDonald's）的成功投资。通过 Girish Bhakoo，我了解了信用评级业务，投资了 Duff & Phelps、穆迪（Moody's）、CRISIL 和 CareEdge Ratings。通过伯克希尔·哈撒韦，我了解了保险，从而投资了伯克希尔、RLI Insurance、Aflac、American Safety Insurance 和 AIG。
我也在研究他人的基础上进行了逻辑外推。我意识到名牌教育与债券的信用评级没有什么不同，只是对象是人。因此，我曾大规模投资营利性教育部门，对 DeVry、阿波罗教育（Apollo Education）和 Interboro College（通过 EVCI Career Colleges）进行了重大投资。我还走向国际，投资了新加坡的莱佛士教育（Raffles Education）、菲律宾的远东教育（Far Eastern Education）、阿曼的马詹大学学院（Majan University College），以及巴西的 Anhanguera Educaçional 和 Estácio Participações。
在理解了垄断性收费桥梁的力量后，我投资了英法海底隧道（Eurotunnel）债券，这引导我投资了其他类型的金融基础设施和支付系统：Investment Technology Group、Knight Trading、西联汇款（Western Union）和 MoneyGram、房地美（Freddie Mac）、万事达卡（Mastercard）、印度能源交易所和美国运通。
一路走来，也有很多各种各样的错误。有时我卖得太早了：比如 CRISIL，我把原本可能是 200 倍以上的回报变成了一个仅仅 7 倍的投资。我也没能拿住 Aflac、Discover Financial Services、茅台、自由媒体（Liberty Media）和麦当劳，尽管它们是精良的复利机器。
有时，我在错误的时间因为害怕而离场。一个例子是 2008 年金融危机后的穆迪，因为担心诉讼。在 LabCorp of America 的案例中，我因为担心从未发生的破产而错失了 200 倍的机会。
我不止一次很幸运地赚到了钱。事后回顾我才意识到，我曾在带着点燃火柴的情况下跑过炸弹工厂。虽然我在营利性教育领域赚了很多钱——莱佛士教育、DeVry 和 EVCI 都是我的多倍回报退场案例——但我一直在冒着政府不利监管的风险。纯粹是由于运气，我在 2008 年奥巴马总统当选之前卖掉了美国的营利性大学，那次选举几乎摧毁了该行业。同样，我卖掉房地美并不是因为我聪明，而仅仅是因为我产生了疑问。如果沃伦和查理认为他们的承销不再规避风险，同时像迈克尔·布里（Michael Burry）和比尔·阿克曼（Bill Ackman）这样聪明的人在做空房地产市场，我就没有理由做多。
有些头寸仅仅是“死钱”。游戏设定使得我虽然不太可能亏大钱，但也极不可能赢。巴西、阿曼和菲律宾的教育公司就是这种情况，英法海底隧道也是如此，它代表了银行不会放过的、太诱人的金融机会，从而损害了债券持有人的利益。
资源开采——矿业及相关投资——是我赚了些钱但希望从未涉足的领域。这包括澳大利亚的 Fortescue Metals Group、London Mining、阿根廷的 Cresud、萨斯喀彻温钾肥公司（Potash Corp of Saskatchewan）、约旦磷酸盐（Jordan Phosphates）、Teekay Offshore 等几家公司。
这些业务是周期性的，有繁荣和萧条循环，但在投资者看来，它们总是看起来即将变成非周期性的永动机。这极少发生。话虽如此，这些业务确实能赚钱，但需要非常仔细的研究和内部人般的知识，以及无懈可击的时机。在我的案例中，这以我最大的组合损失——Horsehead Holding 告终，但它在很大程度上被 Fortescue、London Mining 和美光科技（Micron Technology）的大捷所抵消。
当观察整个桶时，你会看到很多无谓的活动。投资组合的调动已经够糟糕了，但我真正后悔的是花在思考这个领域的时间：边际成本曲线是什么；哪些矿山正在或可能投产；如果经济衰退需求会如何下降；谁有资产负债表实力撑过去，谁没有。所有这些都是半衰期很短的短暂知识。即使能赚钱，也有更好的利用时间的方式。如果我从头开始我的投资生涯，我会把它留给想玩资源开采游戏的人。
然后还有许多“错失错误”——公司就在那里，我已经有了分析，但没有采取行动。在国王路（King's Road）吃康沃尔馅饼时，Nick Sleep 和 Qais Zakaria 分享了他们对亚马逊（Amazon）和好市多（Costco）的分析。我没咬钩。虽然我理解信用评级、支付系统和金融交易所的经济学，但我从未投资过 Visa、标普全球（S&P Global）、MSCI 或任何大型金融交易所，如纽交所、CBOE 等。
还有相当数量的公司，我买了一些股票，持有了一段时间，然后卖掉——没赚多少，也没亏多少，但在过程中受到了教育。我学到了更多关于业务的知识，也学到了更多关于如何投资。它们既不是赢家也不是输家，只是资金在那停留了一段时间。
好消息是，我当然做得足够正确，拥有足够多的赢家，足以让一个投资生涯对我的投资者和家人的生活产生财务上的改变。
**我会选择跟谁投资**
退还资本后，我们将成为一个家族办公室，我的挑战将与你们的一样：在哪里投资。在不提供建议的情况下，我想分享我将用于管理家人资金的框架。
一段时间前，我写下了在我不亲自操作的情况下，选择资本管家时会使用的标准。现在我专注于健康，我将亲自使用这些标准。
总结起来有五个关键特征：
**1. 投资他们自己的钱，即“利益一致”（Skin in the game）**
为了避开委托代理问题，你想要一个像所有者一样思考的经理。我想要一个将自己的钱与你的钱一起投资的人，他的思考方式和你一样。
这很难，因为那些排队管理你辛苦赚来的钱的人——银行家、顾问或其他“投资专业人士”——其利益即使不是完全不一致，也不是完全重合的。他们可能想增加资产管理规模（AUM）；他们甚至可能因此或基于新资金流入获得补偿；或者他们仅仅是在追求升职。
我家里有一个著名的故事：我父亲在瑞银（UBS）会见他的银行经理。这位银行经理将我父亲的投资组合投资于标准普尔 500 指数的精选股。银行经理本人持有伯克希尔·哈撒韦公司的股票，但他并没有考虑将其纳入我父亲的组合中。事实上，他不被允许这样做。这是利益不一致的一个典型例子。
这也适用于上市公司经理。
一个有用的例子：我曾经持有哈雷戴维森（Harley-Davidson）的股份并对此非常感兴趣。Jochen Zeitz 拿走了一大笔期权包，看他是否能扭转公司的命运。尽管他是一位极具天赋和能力的经理，在彪马（Puma）的工作令人印象深刻，但他的激励机制仍然没有完全一致。
相比之下，沃伦·巴菲特将他所有的专业时间都用于运营伯克希尔·哈撒韦。他没有运营风险投资基金或其他致富（或致富更快）方案的副业。
在很多情况下，我们不得不与利益不一致的人打交道：律师、投资银行家、房地产经纪人。但正如查理·芒格常说的，你需要应用修正系数（windage factor）。当涉及到管理我的钱时，我不仅想要一个投资自己钱的人，我还要他们的钱和我的钱放在一起——理想情况下在同一个投资组合中，并以同样的方式核算。
**2. 他们主要或唯一的关注点**
第二点是，这应该是他们主要——或唯一——的关注点。把所有的鸡蛋放在一个篮子里，然后看好那个篮子。我不想要那些把这当成副业或爱好的人，或者像我在哈雷戴维森提到的那种人，他们只追求上行空间而几乎没有下行风险。这不仅必须是他们的主要活动，而且必须涉及他们的大部分甚至全部净资产。我同样不想要一个运行许多平行投资组合并将我放入其中之一的人。如果必须是一组公司的一部分，例如约翰·马龙（John Malone）的自由媒体（Liberty Media），它应该在母舰（mothership）里。
以奢侈品行业的例子来说：Georges Kern 可能不会取得他所希望的成功，但你可以肯定他 100% 专注于百年灵（Breitling），他的财务利益与此紧密相连。同样，伯纳德·阿诺特（Bernard Arnault）的财富与 LVMH 紧密相连。约翰·埃尔坎（John Elkann）的财富与 Exor 关联。约翰·鲁珀特（Johann Rupert）的财富与历峰集团（Richemont）关联。这些都符合作为主要或唯一关注点的标准，而不是运行三个基金的人。
Chris Hohn 运行着一个高度专注的操作，就像我曾经做的那样。我没有多个投资组合，这里一个风险投资部门，那里一个高价值策略。我只有一个焦点。
**3. 将其作为一项活动而非一桩生意来做**
有些事情作为生意运作得非常好。如果你在制造产品，比如可口可乐或汽车，那么你希望把它作为一桩生意来经营。但把理财作为一桩生意的驱动点在于压力和利益冲突会在内部积聚。然后，通过投资者赚钱，而不是和投资者一起赚钱，就变得太容易了。这会发生，是因为你可以开发出非常、非常丰厚的费用收入流，而这并不符合利益一致。
大多数理财经理，尤其是大型专业企业理财经理，正在做这类事。他们在募集资产，而不是像运行自己的钱一样运行资金。我避免这种情况的方法之一是不收管理费，并设立累积门槛。
因此，管理投资者的资金应该作为一项活动，而不是作为一桩生意来做。
**4. 擅长此道——证明其能力与坦诚**
显而易见，他们应该擅长此道，并且随着时间的推移，他们应该写一封信解释他们做了什么。他们肯定会犯错，但你应该能够从数字和他们描述自己所做事情的方式中看到，他们至少很可能擅长此道。
那些不断启动新基金的人、那些基金总是很年轻的人、那些找借口的人、那些对业绩不佳不提供理性理由的人，以及那些不准确描述错误并从中吸取教训的人，不太可能擅长此道。
**5. 受托人基因**
这是最关键的。没有它，你可以忘记前四个。他们需要有受托人基因。他们必须想要一个好的声誉，并公平对待投资者，原因很简单：这就是他们想要玩的人生游戏的方式。这必须比他们赚多少钱更重要。有些人只关乎金钱，有些人则不然。
你通常可以很容易地辨别出区别。
我将保留一份那些将在我万一不幸去世时进入我们组合的上市公司和私人合伙企业的名单。
我不适合在这里深入讨论，因为我们受到监管，这可能会被解释为提供财务建议，但《我会与谁投资》的文件在线上可以查阅。我将继续为我的家人写信，在信中分享见解，欢迎你们接收。
**我年底的投资组合**
正如你从去年的结果中看到的，投资组合的价值及其演变与我的健康几乎没有关系。值得庆幸。
这是很长一段时间以来刻意设计的。
十年前，我意识到我需要即使在不在办公桌前也能对我的投资感到安心。那是在一次投资研究之旅的长途飞行中，我意识到我对喜力（当时在组合中）和雀巢的看法，与对其他结果更不确定的公司的看法截然不同。
我开始转向摆脱“非黑即白”的结果——即结果范围广且不确定的领域——转向持久或时间友好型的复利机器，在这些领域时间是我们的朋友，结果范围从“体面”到“极佳”，且发生永久性亏损的机会非常低。
这就是目前组合的定位，许多名字都是必然的（巴菲特可能会这么称呼）且为你所熟悉的——伯克希尔·哈撒韦、万事达卡、美国运通、雀巢、穆迪等。
随着时间的推移，你可以预见我会退出那些结果更具有二元性的投资。像印度能源交易所这样结果不太确定的公司，可能会被减持或剔除。
相比之下，期待我集中精力在那些可以“冲洗、重复并不断研磨”的公司上。例如，伯克希尔·哈撒韦现在坐拥 3500 亿美元现金，悄悄地进行增量收购——最近的是西方石油（Occidental）的石化业务。与其他的“冰川式移动”一样（如用宝洁股份交换金霸王电池），这些都是微妙但增值的交易，其利益正稳步归属于伯克希尔。即使是被广泛质疑的卡夫亨氏（Kraft Heinz），随着时间的推移，也可能为伯克希尔积累价值。
同样对于比亚迪，其论点很简单。它拥有最完整的集成化运营和最低的成本。是的，目前存在价格战，但这意味着比亚迪可以驱动中国乃至全球急需的行业整合。此外，凭借其低成本结构，比亚迪可以在想让行业恢复盈利时随时做到。
我们可能会持有某些并研究另一些，但无论是信用评级机构，法拉利和 LVMH 这样的奢侈品牌，还是我研究多年的品类，如电梯和低调但产生现金的铺地材料行业，其主线是一样的：只要等得足够久，你就会赢——也许赢很多，也许赢一点，但你终会赢。
如果说被迫将更多时间投入到健康上有什么因祸得福的话，那就是这种长期、低维护的投资方式非常契合。我为此做好了充分准备，并有信心告诉我的家人和志同道合的投资者，只要你们接受我的健康状况偶尔需要关注，你们就是与我共同驾驶在一种为了持久、复利结果而建立的策略中。
这种转变甚至可能提高回报；例如，当我观察 Chris Hohn 的高度集中的投资组合时，他的回报超过了我。
**未来的基金组织**
我们有一支伟大的团队，由 Chantal、David、Mariana 和 Paaras 组成。他们已承诺向家族办公室转型，或者我应该说演变。
这种零管理费结构的一个优势是，相关股东支付增加的管理费，我们不需要重组 Aquamarine 的费用，一切将继续照常运行。
此外，我的计划是继续我的投资活动。VALUEx 尤其将是我会见经理人并可能与他们一起投资的地方——正如其他受邀者所做的那样。我还将学习新的投资理念，并可能与 VALUEx 的其他参会者合作，利用投资组合的一小部分挖掘特殊情况的机会。
我继续高度评价你们，我以前的投资者。请将你们自己视为我大家庭的成员。我们将竭尽全力欢迎你们参加 VALUEx，我们将尽力在其他邀请和准入方面提供帮助。
**对我的 GBM 保持公开**
在这封信中，我明确表达了我患了什么病。我是故意这么做的。虽然我不是像沃伦·巴菲特那样的公众人物，但也并不算无名小卒。人们知道我是谁，我相信保持公开有战略上的理由。
如果你患有一种足够常见——或者能让人长期生存——的疾病，周围自然会形成一个大型利益群体。在胶质母细胞瘤（GBM）的案例中，我们面临双重问题。一方面，它被归类为罕见病，在发达国家中发病率为每 10 万人中 3-4 人。
同时，预期寿命仍然很短。虽然过去 20 年肿瘤学取得了许多进展，但脑癌领域进展并不大。大多数抗癌疗法在脑部不起作用，因为有血脑屏障。就像限制进入胎儿的胎盘一样，血脑屏障不允许许多大分子进入大脑——这也是 GBM 如此难以治疗的原因之一。
所以，我们面临着一个“浴缸”问题。如果一种疾病特别罕见或寿命很短——这两点对 GBM 都成立——那么流入浴缸的“水”就不多，而另一边的排水口却很大。这意味着在任何时候，都没有一个庞大的核心群体来推动解决方案。
然而，对于一种统计上罕见的疾病，GBM 却以惊人的频率触及我的世界。大约 10 年前，在长滩参加 TED 剧院排队时，我与艺术家珍妮特·艾克曼（Janet Echelman）攀谈起来。我们发现她的丈夫大卫（David）和我一样有德国犹太血统，并且和我同在哈佛商学院。这一意外的联系建立了一段友谊，Lory 和我有幸在大卫死于 GBM 之前，在苏黎世和克洛斯特斯招待了他们。
我在伯克希尔·哈撒韦的生态系统中再次遇到了它。2006 年伯克希尔收购 Iscar 后，我随 Whitney Tilson 前往以色列访问该公司，并与创始人 Stef Wertheimer 的儿子 Eitan Wertheimer 结为好友。Eitan 在其父亲之后、交给 Jacob Harpaz 之前担任 CEO，也死于脑癌。
甚至在 VALUEx 社区内部，这种病也发生在身边：Vitaliy Katsenelson 的母亲 Irene，以及 Robert Leitz 的父亲 Siegfried，都死于 GBM。
我写下这些是因为我想改变这种“空浴缸”的现状。通过我的网络，这封信可能会引导出某种能够治愈我或延长我生命的东西。至少，它可能仅仅是将注意力引向一种惠及他人的疗法，即使这在我的有生之年没有发生。
我知道任何人都很难了解所有的研究成果。随着 AI 和其他新工具的出现，解决方案可能不来自现有的癌症研究，而是完全来自其他领域。
所以，如果这封信促使您想向我推荐新的疗法或研究，请联系。但是，我必须请您遵循一个非常具体的协议：**不要直接把这些想法发给我。相反，请联系我的妻子 Lory 或 Chantal。**
我收到了许多关心的表达，我也由衷感谢。但事实是：每一次关心的表达都在提醒我患病，而不是让我去生活。奇迹疗法也是如此。
每隔一天，我就会收到关于生酮饮食、干细胞疗法或某种免疫疗法的消息。我知道这些是出于好意。没有人打算制造不快，但对我来说，这意味着每天不断地被提醒我患了病，以及我“应该”做些别的事情。有时这些消息带有一种紧迫感：“你试过这个了吗？”
虽然我感谢你们想到我，但这实际上会造成伤害。我本可以暂时脱离诊断，与朋友探讨投资想法、尽职调查或假期，却被拉回到病人的角色。有时，我只想再次做回你们的朋友。
请知道，你们发送给 Chantal 或 Lory 的研究和想法不会被忽略。我在希尔斯兰登诊所（Hirslanden clinic）拥有一支优秀的医疗团队，该诊所隶属于苏黎世大学，与世界领先的癌症中心都有联系。
**我的医疗团队**
我非常幸运拥有一支世界级的医疗团队。在 Hirslanden，我深切感谢 Nikolai J. Hopf 教授，他已经三次审视我的功能大脑。当你允许外科医生这样做时，会形成一种独特的、神圣的信任。与此同时，Uwe Schlegel 教授引导我处理复杂的神经学和神经肿瘤学问题，Nils Peters 教授负责我最初的诊断。我的放疗和日常肿瘤护理由 Onkozentrum Zürich 的 Cristina Picardi 医生和 Jonas Klöpper 医生管理。
我还咨询了多位顶尖专家：日内瓦大学医院（HUG）的 Karl Schaller 教授和 Denis Migliorini 教授；海德堡大学医院的 Felix Sahm 教授；纽约威尔康奈尔医学中心的 Theodore Schwartz 教授；明斯特大学医院的 Walter Stummer 教授、Michael Müther 副教授和 Niklas Benedikt Pepper 医生。
我也必须提到芝加哥和苏黎世大学医院（USZ）的 Roger Stupp 教授，以及领导 CSF 实验室的 Tobias Weiss 博士，他领导着 CSF 实验室，一直处于针对我特定病例研究的前沿。
这些医生及其团队会审阅 Chantal 或 Lory 转给他们的每一篇研究论文、饮食建议和疗法想法。他们和他们的学生会阅读这些内容，看是否适用于我的病例或其他病人。有很多数据是你看不见的——详细的大脑扫描、根据肿胀情况调整的药物剂量以及其他变量。在没有这些背景的情况下接收互联网上的奇迹疗法是没有帮助的。
**友谊的力量**
道格拉斯·默里（Douglas Murray）在 10 月 7 日大屠杀背景下曾写道，有时候一枚照明弹升起，你会看清每个人站在哪里。我的癌症诊断就是这样一枚照明弹。当一切分崩离析时，你会发现谁是你真正的朋友——危机有一种照亮原本就在那里的东西的方式。
我有幸得到许多毫不犹豫出现的人的支持。并不是每个人都知道该怎么做，这可以理解——但留在记忆里的是那些拥有非凡善良和存在感的人。
有些人本能地奔向火场。Bryan Lawrence、Gillian Segal 和 Naama Baram 就是这么做的。其他人放下一切飞来探望：李录（Li Lu）从西雅图飞来，Mohnish Pabrai 从奥斯汀飞来，Bonnie 和 Arthur Fish 从多伦多飞来，Adam Franks 从伦敦飞来，Ken Shubin Stein 从纽约飞来，John Mihaljevic、Danny Aegerter 等在苏黎世的人也来了。他们的身体出现比他们意识到的更有意义。
World Minds 社区倾力相助。Rolf Dobelli 在我一次局灶性癫痫发作时从未退缩。Kipper Blakeley、Simone Schürle、Laura Baudis 和 Ashkan Nikeghbali 在关键时刻出现，展示了该网络所培养的联系深度。丹·艾瑞里（Dan Ariely）在 World Minds 年会后陪了我一整天，不仅提供了友谊，还提供了一种源自同样经历过改变人生的悲剧的人的理解。
在苏黎世，我们家是 Chabad 犹太社区的成员。Mendel Rosenfeld 及其女婿 Nochum 非常善良，在极短的通知下前来。而当 Mendel 的兄弟 Scholom 安排了一次社区安息日（Shabbat）时，他说了一句让我落泪的话：“你做医生让你做的事——但只有全能者知道你的命运。”
还有那些阅读了我的诊断并致以亲切慰问的人。阿图·葛文德（Atul Gawande），他在《清单宣言》中写过我，在读了我之前的信后联系了我。我不知道他一直在关注我的年度更新。尼古拉斯·克里斯塔基斯（Nicholas Christakis）和阿马尔·比德（Amar Bhide）也是如此。他们都提供了医学见解、人文关怀，以及在我需要的时刻给予视角。Nick Sleep 也伸出了援手，这深深触动了我。
珍妮特·艾克曼（Janet Echelman），其丈夫大卫死于 GBM，一直是稳定的存在，提供了只有经历过这一切的人才能提供的智慧和共情。Tom Lines 帮我和 Lory 了解瑞士医疗景观。Bakersfield 的 Ajay Desai 提供了放射学和替代疗法的知识。
我知道这只是冰山一角。还有许多联系 Lory 的人，包括 Richard and Katherine Bergin, John Meckert, Peter Hornick, Valerie and Jeremy Lack, Jean-Marc Brunschwig, Marnin Michaels, Nikolai Ahrens, Katrina Smith, Sudha Chennuru, Monita Singh, Julie Meyer 等。
Lory 和我对许多支持我们的朋友深表感激——通过情感鼓励、通过为我们联系医生、以及通过引导 Lory 注意可能对我有帮助的治疗。他们的善意在困难时期意义重大，并提醒我们，尤其是 Lory，我们并非独自面对这一切。
对你们每一个人，Lory 和我只想说：感谢你们与我和 Lory 的友谊，感谢你们在我们需要时出现。
我们同样对那些通过 Chantal 联系我们的人以及 Aquamarine 团队——Chantal、David、Mariana、Paaras，以及我们的董事 Roland Gysi 和 Andreas Mikos 表示感谢。你们以超凡的专业精神管理了这一转型，但同时也是作为朋友，而不仅仅是同事出现。
只有当你脚下的土地发生位移时，你才会学到谁会稳住你。而稳住我的人比我曾希望的还要多。
**如何与病人谈论健康**
还有一件事：如果你想了解如何与病人交谈，请阅读 Letty Pogrebin 的《如何成为生病朋友的朋友》（How to Be a Friend to a Friend Who's Sick）。有一篇出色的《华尔街日报》评论，或者如果我有富余，我可以寄给你一本。
Pogrebin 写道：“对于生病的朋友，首先不要造成伤害。”基本理念是，许多正常的对话在与生病或病危的人交谈时是不合适的或会造成伤害的。例如，如果一个人问我怎么样，这没问题；但如果一天有 10 个人问我怎么样，我必须一一回应，这可能非常困难。能有所帮助的做法是说：“只是在想你”，而不需要我回应。
如果你想联系我谈论共同感兴趣的事，那些不在我的医疗状况之外、让我充实生活的事，那太棒了。但如果你有医疗建议，请发送给 Lory 或 Chantal。
**经验教训：智慧的跃升**
迄今为止，我从医疗问题中汲取的教训是巨大的，虽然就像克里斯蒂娜·罗塞蒂（Christina Rossetti）在诗作《哥布林集市》中的一位主角一样，我宁愿保持天真，也不愿拥有疾病的经验。然而，这确实是一次智慧的跃升。以下是我学到的一些教训：
**过你最好的生活。**  你不知道明天会发生什么，所以如果你一直想做什么，就去做吧。
**无论大自然给了你什么天赋，使用它们。**  不要感到羞耻。只要你不伤害自己或他人，就去享受它们。我过去常轻视那些利用外貌上位的人。不再如此。无论你拥有什么天赋，你都应该使用它们。所以如果某人长得好看但不怎么聪明，他们就应该去利用他们的相貌。不要让任何人让你感到内疚。
**删除嫉妒的人。**  他们没有什么好嫉妒的，因为他们不知道明天会发生什么。我生命中曾有几个人嫉妒我的好运。这让我感到内疚。他们感觉到了这种内疚，结果在嫉妒中感到理直气壮。这不健康。我已经把他们从我的生活中删除了。我本应该早点这么做的。
**时间。**  对我来说，中期已经不存在了。只有两种时间：永恒的现在，和永恒。我只做在这两个时间尺度上有意义的事情。中期不再有吸引力。
**保持积极的态度，不要抱怨。**  我试过所有其他方法，都没用。
**冥想——不值得。**  对我来说，冥想会激活爬行动物的冻结机制，是反生产力的。对我有效的是运动和好奇心。在运动方面，任何方式都行：走路、越野滑雪、划船机。当我太累时，我通过玩象棋或阅读来激发我的寻求本能。小说、经典、报纸、哲学、历史、物理、数学——我都喜欢。
**我的妻子和孩子认为我很勇敢。**  我不确定。我不喜欢我的处境，但我没有太多选择，所以我很难说是勇敢。我确实知道的是，从我的妻子、孩子、家人和朋友那里感受到的爱，给了我勇气去充分利用所给予我的一切。没有那份爱，一切都会变得无限艰难。
**最后，关于这一切痛苦的奖励，我了解到没有奖章，也不需要奖章。**  有生命就有希望：我从我父亲那里学到了这一点，他可能是在托尔金的《指环王》或西塞罗的著作中读到的。来到这里的奖励就是：来到这里。成为曾活过的约 1000 亿人类中的一员，能在这里看到一切展开。
**HINENI**
最后，有一个希伯来单词我一直在反复思考：**Hineni**。它的意思是“我在这里”。但它的意义远不止于此。
它出现在希伯来圣经中那些深刻考验的时刻。当上帝呼唤亚伯拉罕去献祭他的儿子时，亚伯拉罕回答：“Hineni”。当他们走上山，以撒呼唤“父亲”时，亚伯拉罕用同一个词回答他：“Hineni，我的儿子。”
它也出现在摩西在燃烧的荆棘前听到上帝的呼唤时，以及以赛亚自告奋勇执行任务时。在每一个实例中，Hineni 都标志着主角已准备好去做全能者要求的事——甚至在他知道将被要求做什么之前。
在某种意义上，Hineni 是放下你为自己写的剧本，接受那个正为你而写的剧本的行为。我发现自己现在在说 Hineni。我在这里。我不知道接下来会发生什么，但我在这里迎接它。我的任务发生了转变。28 年来，我的工作是复利你们的资本。那不再是我的首要任务。现在的任务是面对所给予我的一切——不带抱怨。
有时，你准备演奏的音乐并不是你被要求演奏的音乐。有一个瞬间完美地捕捉了这一点：钢琴家 Maria João Pires 坐在阿姆斯特丹皇家音乐厅。当 Riccardo Chailly 带领乐团奏响莫扎特第 20 钢琴协奏曲时，你看到她猛地一震——她准备的是另一首协奏曲。有那么一瞬间可见的恐惧，然后她稳住了自己，转向键盘，出色地演奏了正确的协奏曲。
这就是我所处的位置。我准备好了在未来几十年演奏复利资本的音乐，但那不是我被给予的曲谱。而且——不像在音乐厅里的 Maria Pires——这里没有乐谱，所以我必须尽我所能去即兴发挥。
Hineni. 我在这里。
致以温馨的祝愿，
**Guy Spier**